商品市场最近的特征,和未来的趋势

李蓓   2017-10-24 本文章377阅读

文|李蓓

上海半夏投资创始合伙人


商品市场在过去的几个月,呈现出异常高的波动性。为什么会这样呢?

作为市场上为数不多的跨资产类别交易员,我能做一些市场间的对比,观察到一些有趣的东西。(所谓跨界,不仅是交易跨资产类别,而是需要跟各个资产类别的主流参与者,有足够多的沟通和交流,知道大家都在想什么,做什么)我能观察到的一个有趣的东西,就是什么市场最拥挤。从历史经验来看,拥挤的市场往往具有高的成交量,高的波动率和低的参与者平均回报。

为什么?一个市场能够吸引其它资产类别的参与者,必然是之前出现了较大的单边趋势,新的羊群的加入会强化这种单边趋势,使得价格显著超出基本面隐含的合理水平,于是蕴含了反向剧烈波动的种子。然后一旦正面的力量衰竭,趋势拐头,过于拥挤的市场很容易互相踩踏,互相踩踏的过程又会使得反向的趋势走过头。然后,趋势再拐头,再波动。

所以,波动性本身,是渐变的,不会突变。有一个数学名词可以概括:波动性具有自相关性。

一个大趋势之后市场的运行模式,类似于物理上的阻尼震荡,一个大的冲击后,余波渐渐收窄,绵延不绝。市场的波动性大幅提升后,在一段时间都会维持在相对高位,收敛是一个渐进的过程。

在这样的市场里,波动远大于趋势,交易费用和交易摩擦会吞噬掉大量的市场参与者权益。绝大部分人最后都会是亏钱的,少部分人赚钱,交易所和经纪商赚最多。

举例来说,2015年最拥挤的市场是股票市场,当时无论传统做债的人,传统做商品的人,都跑去做股票。于是,市场巨幅波动,6月涨过头,8月股灾跌过头,然后大幅反弹,然后再跌,总体是个大的阻尼震荡形态。到最后,沪深300和中证500全年涨幅5%43%,但一年下来赚钱的人寥寥无几,暴亏的人不计其数。

现在的商品市场,就是类似2015年的股票市场,非常拥挤,无论传统做股票的人,还是传统做债券的人,都高度关注并积极参与。过去几个月的商品市场也正是剧烈波动,据我的样本,韭菜们血流成河,很多传统的高手们也不赚钱。

另外,这种剧烈波动之前可以从周线来观察和把握,后来变成日线级别,最近2周变成小时线级别。周线级别的波动是真实供需驱动的;日线级别的波动更多是因为小的基本面波动驱动了预期的更大变化;而小时线级别呢,完全是情绪在冲撞。


波动性的时间维度,为何大幅变短,市场究竟发生了什么,后续又会如何呢?

过去的2个月,商品大市场大幅波动后,显著分化,最后的结果是冰火两重天:

铜,锌创出新高,钢材的盘面利润也创出新高。

铁矿,焦煤、橡胶表现则是最差。都已经跌破边际成本。

这种中期表现的差异是符合背后的基本面基础的。7-8月,企业长期信贷的下滑,对应的基建投资下滑,商品普跌。在9月,以上两者都出现了显著的反弹,从实际的工业品终端需求来看,季调之后,无论汽车产销,工业机器人产销,还是钢材表观消费,都创出了新高。所以铜,锌这样的商品,虽然没有供给侧减产,依然创出新高。但中游的环保限产使得某些环节的工业生产力度偏弱,抑制了对上游产品的需求以及市场的预期。于是,表现最差的商品,自然是受环保限产影响最大的铁矿和焦煤。

向后展望的话。虽然9月的广义信贷异常的高,9月的终端需求非常的好,但是,在过去的1个月,从政府高级官员到智囊,很多人都出来吹风货币政策将会收紧。那么,高信贷的可持续性,对应的终端需求的可持续性,就要打一个巨大的问号。

于是,到现在,各种商品陷入一种非常尴尬的局面。

过去几个月表现最好的商品们,包括铜,锌和钢材盘面利润,虽然此刻驱动仍然向上,但做多的赔率却很糟糕。而且,现在暂时向上的驱动,也随时面临掉头的风险。

而过去几个月表现最差的商品们,比如铁矿,焦煤,橡胶,虽然驱动依然向下,但预期走得太靠前,期货价格已经跌破边际成本,看不到明显的下跌空间。

除去宏观上广义信贷可能的转向。中观层面产业逻辑驱动的方向,也是充满了不确定性的。当11月15号真正的冬季环保全面限产来临之后,我们很可能看到钢材从净出口转为净进口,每个月几百亿的顺差减量,中国制造的份额大幅缩水,政府真的会毫无所动吗?

所以,在这种基本面驱动与赔率斗争,当前与未来很可能反向,政策不确定性巨大的环境下。商品市场呈现出异常的纠结。在宏观或中观进一步出现大的演变前,看不到明显的趋势。

由于前面提到过的波动性的自相关性,之前的高波动率很难再短期平抑下来,所以,这种纠结无趋势并不是体现为价格的均衡和平稳。而是日内和日间小时线级别的巨大的波动。最近商品,尤其黑色日内走势经常是A型,V型,甚至N型,M型。典型的高波动品种如焦炭,可以出现日内5%来回2次的波动。而日成交金额近千亿的大品种,比如铁矿和螺纹钢,也经常出现4%以上的日内来回波动。

刚开始,会有人认为这种日内的波动是盈利的机会,试图参与和把握。但历史早已证明,这种事情基本没有人可以做得到,在商品市场成功的交易员(多年持续生存且累计盈利过亿的),90%都是中线趋势派。

我在2周前认清市场的状态将会是高波动无趋势,反复洗人。于是建议身边的朋友们知进退,懂取舍,学会休息。当时并没有几个人听我的,很多人还是搏杀其中,乐此不疲。最近几天,我发现很多人在经历痛苦的折磨后,开始认同我之前的说法,开始休息。就连传统的短线高手交易员,最近也开始休息了。

于是,可以想见的是,未来一段时间,商品的波动性会显著收敛,趋势性也不会很强。会变成毫无趣味的状态,连当吃瓜群众,看日内巨震的机会,估计都没有了。



历史文章:

小蓓读经系列

儒家、道家、周易 的 投资哲学(一)

儒家、道家、周易 的 投资哲学(二)

其它

金融去杠杆与大国崛起

李蓓:在中国践行宏观对冲

与徐小庆先生商榷 | 这一次,真的会是金融危机

李蓓:银行股的春天,还是回光返照?

李蓓:对大宗商品市场2016年的回顾,及未来两年的展望

高价格最后总是自我毁灭|疯狂的螺纹钢将会何去何从?